您正在看的证券投资论文是:货币政策的可选择目标。

　　大多数国家中货币的不稳定状态一般由两种因素的交织作用所造成——一个是，人们用作为价值标准的黄金来衡量的国家通货没能保持稳定;另一个是，黄金本身用购买力衡量时，没能保持稳定。人们(如康利夫委员会)主要关注的一般是上述两种因素的第一个。人们往往认为，恢复金本位，也就是说，使国家通货按固定比率兑换黄金，无论如何也应该是我们的目标所在;认为争论的焦点在于国家通货是应当保持在战前的黄金平价水平呢，还是应当规定得低一些，与当前的实际情况更接近一些?换句话说，就是必须在通货紧缩与货币贬值两者之中进行选择。

　　这种说法未免近于草率。如果我们浏览一番近五年来价格变动的过程，我们就会明显地发现：美国始终保持金本位，但是它也遭受了与许多国家一样的损害，在英国，与黄金的不稳定性相比，外汇的不稳定性更是一个不安定的因素，同样的情况甚至也出现在法国，意大利的情况也几近相仿。另一方面，印度曾受到过外汇汇率的猛烈波动的损害，然而它的价值标准的稳定程度却一直超过了任何其他国家。

　　因此，通过固定汇率的办法并木能使我们摆脱通货方面的困难;甚至可能会削弱我们的控制能力。关于通货稳定的 问题 牵涉到好几方面，我们必须逐一予以考虑。

　　1.货币贬值与通货紧缩。在我们确定价值标准时，是使金价接近于现有价值呢，还是使它恢复到战前的价值水平?

　　2.价格稳定与汇率稳定。国家通货的价值稳定是应该依据购买力呢，还是应该依据某些国外的通货呢，这两者哪一个更重要一些?

　　3.金本位的恢复。根据我们对上述两个问题的回答，金本位，不管它在 理论 上怎样不完善，是不是为达到我们要求目标的可采用的最好 方法 呢?

　　一、货币贬值与通货紧缩

　　为了增加以金或某些商品为依据的通货的交换价值，可以实行降低国家通货的数量与它所需要的以货币形式表现出来的购买力这两者之间比率的政策，为方便起见，可以称之为通货紧缩政策。

　　我们也可以使通货的价值稳定在接近于现在价值的某一点，而不考虑它战前的价值，这样的政策，可以称之为货币贬值政策。

　　直到1922年4月的热那亚会议上，公众对这两种政策之间的区别是不大清楚的，对两者之间的尖锐对立，后来才逐渐有了认识。即使在今天(1923年10月)，几乎没有一个欧洲国家当局作出明确表示，对于它们的通货价值，要采取哪一种政策：是稳定币值呢，还是提高币值?许多国际会议建议认为，在 目前 水平下稳定币值的同时，许多国家通货的实际价值却在下降，而不是在上升。但是，从其他方面的迹象可以判断出，欧洲各国的国家银行，在通货政策方面，不论是实施得顺利的(如捷克斯洛伐克)，或不顺利的(如法国)，内心都期望提高它们通货的价值。

　　反对通货紧缩的简单观点可以归纳为以下两点。

　　第一点，通货紧缩是不能令人满意的，因为它的 影响 总是有害的，它会造成现有价值标准的变化，同时也会导致财富发生不利于 企业 、也不利于 社会 安定的再分配。我们已经看到，通货紧缩将使财富由社会的其余部分转移到食利者阶级和一切持有货币权利的人们那里，这同通货膨胀所引起的情况正好相反。特别是，通货紧缩将使财富从一切借入者，即工商业者和农民手里转移到借出者手里，从活跃分子的手里转移到不活跃分子的手里。

　　在通货紧缩下，主要的持久性结果是使纳税人受到压迫，食利者获得利益，然而在转移期间，还存在另一个更加剧烈的干扰因素。假如实行的政策逐渐地提高国家货币的价值，用商品加以衡量时，使之比现有价值提高100%(比方说)，这就等于告诉每一个商人和每一个生产者，在某一时期，他手头的存货和原料的价格将稳步下跌;同时还告诉每一个用借入资金来开展经营的人，在他的债务关系上，他迟早会损失100%(因为以商品作为衡量标准时，他必须用加倍的数目才能偿还他所借入的资金)。 现代 企业经营所需的资金大部分是借来的，在这样的情况下，势必会使之陷入停顿状态。对于任何一个企业经营者，这时暂且退出经营是有益的;对于任何一个打算支出的人，如果他尽可能地推迟这种行动，对他是有益的。精明、务实的人会把他的资产转变为现金，摆脱风险，停止工作活动，赋闲在家园，静候其现金价值向他预期好了的方向稳步提高。若公众对通货紧缩产生了可能性预测，将会导致相当糟糕的后果;一旦对通货紧缩产生了确定性预测，将会出现灾难性的后果。因为现代企业的经营机制，对货币价值的向上趋势，相比于它的向下趋势，更加不相适应。

　　第二点，在许多国家中，即使通货紧缩是令人满意的，实际上也是不可能做到的。值得注意的是，这里所指的通货紧缩在充分程度上，足以使通货价值恢复到战前平价，因为这将使纳税人的负担，达到令人难以忍受的程度。这种实际上的不可能也许会使这个政策成为无害的;如果事实上不是这样，它会妨碍另一种政策的实行，将延长不安定状态和严重的季节波动，在某些情况下，甚至会对企业造成很大的干扰。目前法国和意大利政府公开宣布的政策仍然是要把它们的通货价值恢复到战前平价，这种做法必然会阻碍在这些国家所进行的对任何通货改革的合理探讨。有些人——在 金融 界这种人很多——是别有用心，故意说这种政策是“正确”的，因此他们只得在这个问题上胡说八道。在意大利，正确的 经济 见解具有很大的影响力，它已经相当成熟，足以用于通货改革，但墨索里尼先生却使用威胁手段，把里拉提升到它以前的价值。对意大利纳税人和意大利的企业而言，幸运的是，里拉并不听从独裁者的指挥，独裁者根本没有办法使它俯首贴耳。但是这样的空谈却能够阻碍实在的改革。尽管人们也许要感到惊诧，这样一个干练的 政治 家，为什么会主张实行这样一种政策，虽然他是在虚张声势。如果他能够理解这种政策，其 内容 用另一种、但意义相同的措词来表达时不外是这样：“我们的政策是要把工资削减一半，把国家债务负担提高1倍，把西西里输出桔子和柠檬时可以获取的报酬减少50%。”

　　我们说，要把欧洲的多种通货价值恢复到战前平价既是不能令人满意的，也是实际上不可能做到的;然而多数欧洲国家却把这种不令人满意的不可能的事物作为它们的公开政策。那么，它们采取这一政策到底有哪些理由和论据呢?以下所列是其中最重要的几点：

　　1.战争压低了国家通货的含金值，现在若听任它处于这样的低水平，那对食利者阶级和其他固定货币收入者是不公平的，这实际上是一种毁约行径;而恢复通货价值却是履行债务的公正举动

　　通货价值的降低的确对战前固定利率证券持有人造成了损害，在这一点上是无须争论的。然而，要做到真正的公平，也许不仅仅是恢复他们货币收入的含金值，而且也要恢复货币收入的购买力，这一价值尺度，事实上却没有人建议过;至于名义上的公平，并没有被破坏，因为当初投资所使用的并不是金块，而是当地的法定货币。不管怎样，对于这类投资者如果能够分别加以处理，在考虑到公平和满足合理预期的情况下，采取权宜之策，那么就可以在这个问题上提供强有力的帮助。

　　但是实际情况并不是这样。战前固定利率证券的持有量早已淹没于大量发行的战时公债之中，整个社会已经同新的局势大体上相适应。利用通货紧缩的办法来恢复战前持有证券的价值，将意味着同时提高战时与战后发行证券的价值，从而提高了食利者阶级的总债权，使其收入不但超过了他们应得的份额，而且在国民总收入中所占的比率将扩大到令人不能容忍的地步。这时公平在正确衡量之下将偏向另一方面。现在尚待清偿的货币契约，其中绝大部分在签订的时候，货币价值与现在的价值比较接近，与1913年时的价值相差较远。这样的结果是，为了维护少数债权人的公平，却对债务人中的大多数造成了极大的不公平。

　　由此可见，当通货的贬值已经持续了一个很长时期，已经使整个社会与新价值相适应时，通货紧缩造成的后果，甚至比通货膨胀更糟糕。两者都是“不公平”的，都会使合理的预期落空。但是通货膨胀可以减轻国家债务负担，可以刺激企业 发展 ，在造成偏差的同时多少还有一些益处，而通货紧缩却无一可取。

　　2.将国家通货恢复到战前的含金值，可以提高国家的财政信誉，促进民众对未来前途的信心

　　如果某个国家希望能够把它的通货在很早的时候恢复到战前的平价水平，那么这个论点是不容忽视的。在英国、荷兰、瑞典、瑞士和(也许是)西班牙可以这么讲，但在欧洲其他国家就不能这样讲。有些国家，即使能把它们的法定货币价值略微提高些，也不可能使它恢复到原来价值，在这种情况下，这种观点就不能适用。这个论点的主旨在于，必须满足使货币精确地恢复到战前平价的条件。以意大利而论，令里拉定位于100里拉兑换1英镑的水平还是60里拉兑换1英镑的水平，它的财政信誉并没有什么区别;相对而言，能使里拉稳定在100：1的比率上要比在60到100之间波动不定的情形好得多。

　　因此，这个观点的适用只能限于那些通货的含金值与原来价值的差距(比方说)在5%或10%以内的国家。在这种情况下，我认为这个观点的确切意义取决于我们对下述问题所作出的是什么样的回答。问题是，我们在将来，是否打算像过去一样，把我们自己牢牢束缚在彻底的金本位上。如果我们仍旧认为金本位优于其他任何方法，如果我们对通货前途的“信心”并不是取决于其购买力的稳定，而是取决于其含金值的固定不变，那么长期保持5%或10%范围内的通货紧缩，也许是值得的。这种见解，同100年前李嘉图在类似情况下所表达的观点，正相吻合。另一方面，如果我们决定的目标是未来价格水平的稳定而不是金平价的固定不变，那么就没什么值得讨论的了。

　　3.如果提高国家通货的含金值，工人阶级就会由于生活费用的缩减而受益;国外商品就会变得较为便宜;以金计价的外债(例如对美国的债务)在清偿时也相对容易些

　　这个论点是完全错误的，它在实践方面所造成的危害并不亚于上述两个论点。这个论点认为，如果法郎的价值有所提高，那么用法郎支付的等额工资肯定可以多买些东西，用法郎偿付的法国输入品的价格会便宜得多。但是事实决不是这样的!如果法郎的价值提高，它不仅可以多购入商品，也可以多购入劳动力，这就是说，工资将下降;用来偿付输入品的法国输出品，在以法郎计量时，在价值上将同输入品有完全同等程度的下跌。同样，英国为偿还美元债务必须移交给美国的一定数量商品的价值总量，最后结算时所依据的换算率无论是1英镑合4美元还是战前平价，是没有任何差别的。这项债务的负担决定于黄金的价值，而不决定于英镑的价值，因为债额是以黄金计量的。货币不过是一种媒介物，它本身并没有什么意义，它从一个人的手里流到另一个人的手里，收进了又分散了，当它在一个国家的财富总额中的任务完成之后就消失了。然而对一般人而言，想看清楚这一点却并不容易。