您正在看的证券投资论文是:恢复金本位。

　　当国内价格水平的稳定和汇率的稳定这两者不能兼得时，一般说来，前者更值得争取;如果出现了进退维谷的尴尬局面，也许幸运的是，争取前者而牺牲后者是阻力最小的一个办法。

　　恢复金本位(不论按照战前平价还是某种别的比率)肯定不会使我们国内价格水平达到完全稳定的地步;如果所有其他国家也恢复金本位，也只能使我们的对外汇率完全稳定。因此，这个制度是否值得恢复，总体上取决于它能否为我们在这两种理想目标之间提供一个可行的折衷方案。

　　那些主张实行金本位而反对采用进一步 科学 化体制的人们，其理由基于两个论点：一个是，黄金所提供的是一个相当稳定的价格标准，过去的实际情况是这样，将来也仍然会是这样的;另一个是，鉴于管理当局过去在实际上一再表现出缺乏智谋，因此管理通货是不会有好结果的。在这里，保守主义和怀疑主义结合起来了——它们往往是这样做的。也许这里还加入了迷信的成分，因为附着于黄金的在色彩和形态上的魔力，到现在仍没有消失。

　　在19世纪纷繁芜杂的世界，黄金能够保持其价值的稳定的确是令人不可思议的。在澳洲和加利福尼亚发现金矿以后，金价的跌幅达到了危险的境地;在南非金矿开采以前，金价的涨幅又达到了危险的境地。然而在每一次危险中，它总能化险为夷，保住了自己的声誉。

　　但是未来的情况与过去并不一定相同。我们没有充分理由保证在战前保持一种平衡状态所依赖的特殊情况，在现在仍然继续存在。要明白这一点，我们就应当 分析 一下，黄金在19世纪的表现之所以能够令人满意，基本原因究竟在哪里呢?

　　第一，金矿发现方面的进展大体上正好与其他方面的进展趋于一致。当然这种相符并不是完全出于巧合，因为在那个时期的进展，其特征就在于对地球表层的逐步探索与开发，因此偏僻地区金矿床的逐渐暴露，也是情理之中的结果。但是这一 历史 阶段现在已经差不多结束了。从最近发现了一个重要金矿以后，已经过去了1/4个世纪。此后的物质进步，将有赖于科学与技术知识的 发展 ，由此对采金行业造成的 影响 也许是间歇性的。采金的 方法 也许过了许多年都没有重大的改进;过去曾有过许多梦想，想把贱金属变成黄金;也曾有过许多骗局，说是从海底可以捞取黄金，将来也许会出现一位天才化学家，把这些幻想变为现实。总之黄金既可能会昂贵，也可能会廉价。不论在哪一种情况下，期望出现一系列的偶然事件使金价趋于稳定，未免有些过分了。

　　但是也存在另一种影响作用，它常常有助于金价的稳定。黄金的价值并不是由人类中的某一单独群体的意志和行为决定的。由于黄金的边际价值是由它在与其他事物相对照时的稳定的心理评估所支配的，因此，其供给中的很大一部分会自动地流入 艺术 市场或在亚洲被贮藏起来，而且这么大的供给额并不会造成市场泛滥。这也就是说，黄金有其“内在价值”，不存在“管理”通货具有的那些危险性。决定黄金价值的多种多样的独立因素本身就是一个稳定的因素。世界上许多证券发行银行持有的用以抵偿负债的准备金，具有任意决定、变化无常的性质，但并不会由此形成一个难以捉摸的因素，事实上它是一个稳定因素。当黄金的供给相对充裕，流向这些银行时，它们就可以把准备金比率略微提高一些，从而吸收了黄金的增量;当供给相对稀少时，它们从来就没有打算把准备金利用于任何实际目的上，这样，它们当中的大多数对这一变化泰然处之，允许准备金比率的适当下跌。从南非战争结束到1914年期间，南部非洲黄金中的大部分流入了欧洲及其他国家的中央银行，但对价格影响甚微。

　　但是这次大战却引起了巨大的变化。黄金自身已成为了一种“管理”通货。不论是东方，还是西方，都学会了贮藏黄金，但是美国积存黄金的动机与印度却不尽相同。现在大多数国

　　家已经放弃了金本位。如果黄金的主要使用者以实际需要为限保有黄金，那么黄金的供给将大大过剩。美国没能让黄金跌到其“ 自然 ”价值，因为它无法面对由此造成的黄金标准下跌的局面。因此，它不得不采用一项代价极其昂贵的政策，即把南非约翰内斯堡矿工辛辛苦苦挖掘出来的金子重新理在华盛顿的地底下。结果现在黄金的价值完全是“人为的”，金价的未来走势几乎完全取决于美国联邦储备银行的政策。黄金的价值，不再是造物主主宰下的产物，不再由许许多多独立行动的执政者和个人所决定。即使其他各国逐步回归金本位，情势也不会有多大改变。现在的趋势是采用某种变相的金汇兑本位，黄金也许会永远地从人们的衣袋中消失，这种趋势可能表明， 目前 金本位各国中央银行严格需要的准备金数量将远远低于现有的黄金供给量。因此黄金的实际价值将取决于三四个最强大的中央银行的政策，不管它的行动是相互独立的，还是联合一致的。在另一个方面，如果关于黄金在储备和流通方面的使用恢复到战前的习惯方式——依我看来，这一点的实现可能性较小——那么就会出现卡塞尔教授预测的结果，黄金的供给也许会严重不足，从而导致金价逐步提高。

　　美国也许会通过不再由造币厂吸收黄金的办法，使黄金丧失部分的通货资格，对这一可能情况我们绝对不可以忽视。作为一项临时措施，美国目前所实行的无限制接受黄金输入的政策也许可以认为是有理由的，它能够保持传统，增强过渡时期民众的信心。但是，如果把它作为一种长期的安排，那只能说是一种毫无价值的愚蠢行为。如果联邦储备委员会的目的在于保持美元价值的水平不受黄金流入或流出变动的影响，那么美国继续接收那些既不需要又代价昂贵的黄金，到底有什么意义呢?如果美国的造币厂停止吸收黄金，除了这一金属的实际价格以外，它在一切其他方面的活动，仍旧同以往一样照常进行。

　　因此，对黄金价值未来稳定性方面的信心，取决于完全相反的两种认识：一种观点认为美国简直愚蠢透顶，还在继续接收它并不需要的黄金;而另一种观点却认为美国聪明极了，接收黄金可以使它保持固定不变的价值。这种模棱两可的事态在民众的一无所知与联邦储备委员会的无所不知的共同作用下，也许还可以显露真相。但是形势是不确定的，对于那些对未来采用何种本位制仍处于徘徊观望之中的国家来讲，这种形势是不容乐观的。

　　对于主张恢复无条件金本位的人们来说，以上关于黄金稳定趋势的讨论部分地回答了他们提出的第二个主要论点，即认为这是避免“管理”通货危险的唯一办法。

　　谨小慎微的人们，在饱受了过去的经验教训以后，迫切要求价值标准的变动独立于财政部长和国家银行，这种心情是极其自然的。目前事态的发展为 政治 家的愚昧无知和轻佻浮躁提供了很大的机会，这很有可能在 经济 领域内造成破坏性的严重后果。现在人们感觉到，就政治家和银行家在经济和财政方面知识的一般水平而言，任何革新都不可能实行，或者即使实行了，也不可能安全顺利。事实上，稳定汇率的主要目的就是要限制财政部长的影响力。

　　人们这种谨慎、犹豫不决的心理是有充分理由的。不过仅仅依据过去的经验，去判断这些政治家和银行家的能力，却有失公道。我们过去所经历的那些非金属本位制，都不是冷静态度下的科学尝试。它们并不是在自愿的情况下采用的，是战争或膨胀的累积租税造成的迫不得已的最后手段，那时国家财政已经处于崩溃境地，对于局面的稳定已失去了控制能力。在这样的环境下，这些措施自然成了灾难的伴奏和前奏。但是我们并不能由此推断在正常情况下采取这种措施的后果。我就看不出关于价值标准的调节是一个特别难处理的 问题 ，因为有许多高于 社会 所必需的任务，我们都成功地完成了，那么为什么不能成功地完成这件事呢?

　　诚然，如果有神灵在监护着黄金，或者上帝已为我们提供了一套现成的稳定本位制，那么为了进行一些略微的改进，我是决不会把通货的管理权移交给那些可能是软弱无能或愚昧无知的银行委员会和政府的。但是这并不是实际情况。我们并没有现成的本位制。经验显示，在紧急情况下，财政部长的活动是不能被约束的。最至关重要的一点是，在 现代 纸币流通和银行信用的世界中，我们无法逃避“管理”通货，不管我们愿意还是不愿意。至于黄金本身的价值，是取决于中央银行政策的，纸币能否兑换黄金并不能改变这一事实。

　　上节所述的最后一句，值得再推敲推敲。它与战前我们曾 学习 过的、教导过的准备金原则有非常大的区别。我们过去常常认为没有一个中央银行会如此大方，以至于保持超过它需要的黄金数量;或者如此疏忽，以至于保持低于它需要的黄金数量。黄金会不时地投入货币流通领域或输出海外。经验显示，在这些场合下黄金的需要量大体上是与中央银行的负债成适当比例的。在银行方面，必须要把准备金比率提得高一些，以防万一，并增强民众信心。信用创造主要是以此比率为依据，并随时加以调节。以英格兰银行为例，它在黄金潮流中随波逐流，听任黄金的流进流出，让它产生“自然”的结果，不让它受到关于阻止价格影响方面的任何观念的影响。在大战以前，这种制度就已经由于其中的人为因素而渐趋不稳定。随着时间的流逝，这种“比率关系”已经渐渐与事实脱离联系，而基本上成为一种常规，比这一比率高一些或低一些的其他比率也同样可以完成任务。大战打破了这个常规，因为黄金退出实际流通领域以后，消灭了处于这一常规背面的一个实际存在因素，而纸币停止兑换黄金以后又消灭另一个因素。这时的准备金“比率”已失去了它原有的一切意义，因此以这一比率为依据来调整银行利率的做法将是荒唐可笑的，结果在过去的十年里产生了一种新政策。现在的银行利率，尽管在使用上存在着不完善性和带有试验性质，但却在为了 企业 稳定和价格的持续平衡而调节信用的扩张与收缩。至于利用它取得美元汇率的稳定——这与国内价格的稳定是不一致的——我们还存在着战前政策的遗风，实行的是一种协调政策，试图在这两个不相一致的目标之间达到某种平衡。

　　对于那些主张回归金本位的人们而言，他们并没有意识到我们在实践中已经逐渐形成了与以往不同的方针路线。如果我们恢复金本位，银行利率也势必回到战前模式，让黄金潮的涨落任意戏弄国内的价格水平，对于信用循环对价格和就业稳定的严重不利影响，也听其自然，而不设法加以调节，主张恢复金本位的人们，是不是希望我们这样做呢?或者，我们继续进行关于我们现有政策的尝试性革新，而置“银行比率”于不顾，如果有必要的话，就让黄金的堆积存量远远超过我们的实际需要，或者削减黄金存量使它远远低于必要存量水平，主张恢复金本位的人，是不是有这样的想法呢?

　　以事实而论，金本位现在已经是一种未开化习俗的残余。从英格兰银行总裁起，所有我们这些人现在主要关注的是保持企业、价格和就业的稳定;当不得不从其中选择某一目标的时候，我们决不会为了过时的教条——其价值曾经是每盎司3英镑17先令10.5便士——而牺牲这些方面。主张古老的本位制的人没有察觉到这个制度离 时代 精神的要求有多么遥远。一种管理体制下的非金属本位制已经不知不觉地登台亮相了。它的存在已成为既成事实。正当许多经济学家在打瞌睡的时候，百年来的学术梦想已经脱去了峨冠丽服，穿上了破烂衣裳，悄悄地溜进了现实世界，而引它进来的就是那些离经叛道的财政部长们，他们时常受到指责，不过比起过去的循规蹈矩却还是要有力得多。

　　正是由于这些原因，一些开明的主张恢复黄金使用的人们，如哈特里先生，并不赞成黄金重新成为“自然”通货，而坚决主张黄金成为一种“管理”通货。他们只允许黄金回归以后，成为一位立宪君主，其古代的专制权力一概取消，强迫它接受银行议会的建议。目前起草关于通货的热那亚决议的那些人头脑中的想法，对于哈特里先生对黄金问题的主张而言，是一个关键条件。他的打算是：“各中央发行银行之间应保持连续的合作关系”(决议第三条)，应以金汇兑本位为基础形成一种国际常规，“目的在于防止黄金购买力的过度波动”(决议第十一条)。但是他不赞成在不顾“对于黄金购买力将来出现的困难是否做好了防备”的情况下，恢复金本位。他承认，“国际合作是不容易推进的，如果这一点办不到，则目前最明智的措施似乎是集中力量于以商品为依据的英镑的稳定，而不是把英镑束缚在一种前途变幻莫测的金属身上。”

　　看到这样的建议，我们不禁要问，为什么非要把黄金拽进来呢?显然，哈特里先生的这种妥协策略没有强有力的理由支持，而主要是出于感情和传统习俗的影响，英国人宁可除去君主的权力，也不愿意把君主本人除去。不过他没有着重说明这一点，他举了另外三个方面的原因：(1)必须用黄金作为一种流动储备，用于国际债务余额的清算;(2)这种做法可以进行一种尝试，而无须与旧制度完全隔绝;(3)必须顾及到黄金生产者的既得利益。在以下我自己的建议中，这几点原因都基本上包括于内，因此在这里我就不准备详述了。

　　另一方面，有些人把恢复金本位的希望完全寄托在国际合作这一点上，可我认为这种想法存在严重的缺陷。在世界黄金的现存分配格局下，恢复金本位就意味着，我们将不可避免地丧失自己对价格水平和信用循环的调整处置权，而屈从于美国的联邦储备委员会。即使在联邦储备委员会和英格兰银行之间建立了最亲密、最诚恳的合作关系，但联邦储备委员会在权力方面，仍然会处于有利地位。前者可以忽视后者的存在而独立行事;但是如果后者忽视了前者，那它随着情况的变

　　化，很容易发生黄金存量的过剩或者不足。不仅如此，我们事前就可以判定，美国方面到那时肯定会多有猜忌(因为他们的性情就是这样的)，疑心英格兰银行为英国的利益，而干预其政策或影响美国的贴现率。此外，为了对付世界上出现的过剩黄金，我们也必须承担一大笔尽管是徒劳的费用。

　　在目前的环境下，使我们的行动自由屈从于美国的联邦储备委员会将是一种鲁莽轻率的举动。在紧要关头，对如何在勇敢、独立的精神下采取行动，我们还缺乏足够的经验。联邦储备委员会正在追求的目标是摆脱来自局部利益的压力，但是这一愿望是否能够全部实现，我们还没有把握。不过它仍旧有可能屈服于激烈的低息贷款运动。对英国的行为表示疑虑，不但不能增强联邦储备委员会的地位，反而会大大削弱其抵御民众喧哗的能力。还有，除了政策的软弱或错误会引起不良后果之外，即使英美两国同时采取同样的政策也不一定对双方都有利。在大西洋的两岸，信用循环的发展与企业的现状有时是会出现很大的差别的。

　　我以为，居于首要地位的应该是价格、信用和就业的稳定，对于过时的金本位，我已经失去了信心。尽管它在过去对经济局势的稳定有过贡献，但在目前的情况下，我却怀疑它是否还能这样，因此我不赞成恢复战前形式的金本位。同时，对于哈特里先生关于与美国共同建立“管理”金本位的建议，我也表示怀疑;因为它保留了太多的旧制度下的弊端，而其优点却丧失了，而且它还将使我们过于依赖联邦储备委员会的政策和意愿。