您正在看的投资论文是:试析“预增”公告中的投资机会。

　　　　　　一、盈余预增公司的整体走势明显强于大盘
　　评价盈余预增公司（“预告其盈余将增长50%以上的公司”的简称，下同）是否具有投资机会，分析“预告当日及其后的走势、并与预告之前走势之对比”将是其中的关键。对此，我们针对发布公告的预计2001年盈余将增长50%以上的公司”、“预计2002年中期业绩将增长50%以上的公司”、“2002年中期预亏公司”，分别设计了“2001年预增指数”、“2002年中期预增指数”、“2002年中期预亏指数”，分别反映此类公司的整体走势。
　　在“2001年预增指数”构造中，我们以“2001年盈余预增公司”为样本，以2000年12月29日为基点，以总股本进行加权。这种指数构建思路与“上证指数”基本类似，目的是使其与“上证指数”具有可比性。同时，为方便将“2001年预增指数”走势与“上证指数”相对应，比较时须同一化处理，于是假定上证指数基点为2000年12月29日，其数也为1000，定义为“上证综指”，其值为上证指数实际数与2000年12月29日实际数之比再乘1000（其余指数的计均按此原则）。
　　　　（一）2001年盈余预增公司走势明显强于大盘
　　通过事后构造的“2001年预增指数”来回溯“2001年盈余预增公司”的整体走势（详见图1），并与“上证综指”对比可以发现：
　　附图
　　1、在2001年5月以前，“2001年预增指数”与“上证综指”走势也基本同步，投资该板块的公司的超常收益率（指“高于上证指数或大盘的收益率”，下同）也极小。
　　2、2001年6月之后，“2001年预增指数”明显强于“上证综指”，且之间的差额有放大之势，这与部分公司的业绩增长信息在2001年中报中有所反映相关。
　　3、盈余预增公司的超常收益率随大盘的上升而有所放大，这从“2001年预增指数”与“上证综指”在2001年7月至2002年1月、以及2002年2月至今的两个时间段的走势可见一斑。
　　4、“盈余预计大幅增长”信息披露后，“盈余预增公司”投资仍具有超常收益，其走势强于大盘，并有放大的趋势。
　　因此，仅从“2001年盈余预增公司”的整体走势来看，其收益明显强于“市场整体”，特别是在“强市或上升市道”中，获利效应更加明显。
　　　　（二）2002年中期预增公司、预亏公司与上证指数对比
　　为进一步评估业绩预增公司是否能带来超常收益，我们对2002年中报期间发布的“2002年中期盈余预增公司”与“2002年中期预亏公司”在预告发布之后的整体走势，除相互之间进行对比外，还结合同期上证指数走势进行分析。从中可以发现：
　　　　1、“业绩预增”公司的走势强于“业绩预亏”公司，并强于大盘
　　在2002年第1季度，“2002年中期业绩预增”公司的整体走势并未强于大盘（本文中，大盘均指上证指数），预计与其业绩预增信息并未被市场认识有关。但从2季度初开始，部分公司开始披露其“2002年中期业绩大增”，该板块开始走出明显强于大盘的独立行情，而且随时间的推移，其整体的超常收益率也逐渐提高。
　　“2002年中期预亏”公司的整体走势则略弱于大盘，而且由于58.32%的公司在2001年末已出现亏损，因此使该板块在2001年底至2002年第1季末的走势大大弱于大盘。1月末，受银广夏等问题股的带动，亏损公司、问题公司、ST公司等均有较大的反弹，使其与大盘走势之间的差距明显缩小。但是，中报披露之后，“2002年中期预亏”公司的整体走势再次明显弱于大盘。
　　　　2、业绩变化是能否获得超常收益的重要基础
　　从“2002年中期预亏指数”、“2002年中期预增指数”与大盘走向的比较上看，在部分时间段可能出现的“预亏公司”有较大的反弹力度（如2002年1月中旬至2002年2月中旬）。但在大部分时间中，其与大盘相比的超额收益基本为负，与“盈余预增公司”相比，其收益率也要低得多。因此，可以认为“业绩仍是股价的重要支持，能否增长是获得超常收益的重要因素”。
　　　　二、盈余预增信息能带来超常收益
　　　　（一）盈余增长预告当日的股价走势特征
　　　　1、盈余增长预告当日股价涨多跌少
　　盈利增长信息公告当日的股价走势备受关注，“见光死”似乎已被广为接受，其中也有相当多的公司出现“高开低走”。但是，“2001年盈余预增公司”在预告当日平均涨幅达到3.50%，其中有85.37%在当日有不同程度的涨幅；“2002年中期业绩预增公司”在业绩预告当日也有65.52%出现上涨。但是，由于预告业绩增长的时间差异、所处市场环境差异、以及盈余增长信息在非正式渠道的可能提前发布等因素影响，各公司在公告当日走势的差异较大。如在“2001年盈余预增公司”中，有超过15%的公司在公告日出现“涨停”。
　　　　2、公告当日仍具有明显的超常收益率
　　上市公司发布业绩预告当日的涨跌，可能还会受大盘（或行业、板块）整体走势的影响，会使其上涨动力受到抑制或推动，因此其当日的涨跌可能未真实地反映“业绩预计增长将达50%以上”对股价的推动。于是，需要计算超常收益率，即“上市公司股价涨幅”减去“同期大盘的涨幅”（本文所有的超常收益率均采用此算法）。
　　统计结果显示，“2001年盈余预增公司”在公告当日有90.24%走势强于大盘，平均超常收益率达到4.06%。预告当日各公司的超常收益率差异较大。其中，2001年业绩预增公司，在预告日当日超常收益率最大值达到11.75%，而最低值则为-2.94%，“四成以上”业绩增长公司在预告当日的超常收益率在3-6%之间。
　　　　（二）盈余增长预告后的短期走势特征
　　盈余增长预告是否会对上市公司股价“正常”走势产生影响，需要对“预告”前后的股价走势进行对比。
　　通过对比，大致表现出如下特征（详见表1）：
　　　　表1　盈余预告发布前后的公司整体走势对比
　　 　　 　预告2001年业绩增长公司　预告2002年中期业绩增长公司
　　　　　　 超常收益率 公司股价涨幅　 超常收益率 公司股价涨幅
-5日至-1日　 1.38%　　　　 0.25%　　　　　0.48%　　　0.29%
-2日至-1日　 1.92%　　　　 1.70%　　　　　1.22%　　　1.65%
当日（0日）　4.06%　　　　 3.50%　　　　　1.08%　　　1.33%
0日至2日　　 1.12%　　　　 1.55%　　　　　0.57%　　　1.77%
0日至5日　　 1.23%　　　　 2.60%　　　　　1.15%　　　1.12%

　　
　　1、盈余增长预告前的股价走势对“盈余增长”已有所反映，特别是在预告前1日，股价有明显异动。这从股价平均涨幅与超常收益率的变化上可以看到这一点。
　　2、盈余增长预告发布后，上市公司股价在短期内仍会有小幅上涨，超常收益率有所下降（但仍具有超常收益率）。
　　3、盈余预告会使当日股价走势出现明显异动，反映出有相当多的投资者示能提前获得（或关注）有关信息。
　　　　（三）盈余增长预告后的中长期走势特征
　　上市公司股价在盈余增长预告发布后有明显异动，其整体超常收益率也明显提高。
　　通过对预告前1个月、预告后1个月、预告后3个月的股价走势与大盘的对比分析，可以发现“盈余增长预告”发布后的股价中长期走势特征（详见表2）：
　　　　表2　盈余增长预告发布后股价走势与大盘的对比
　　　　　　　　　　　　　　　　　2001年盈余预　2002中期盈余
　　　　　　　　　　　　　　　　　增公司　　　　预增公司
公司平均涨幅　　　　　　前1个月　　　-9.10%　　　　2.35%
（以公告日为　　　　　　后1个月　　　14.90%　　　　-5.50%
基点）　　　　　　　　　后3个月　　　16.09%　　　　3.56%
超常收益率（各公司预告　前1个月　　　2.05%　　　　 1.78%
前后涨幅减去对应时间大　后1个月　　　6.01%　　　　 1.40%
盘涨幅，以公告日为基点）后3个月　　　5.14%　　　　1.17%

　　
　　1、“盈余增长预告”公司在预告前后的走势均强于大盘。
　　2、“盈余增长预告”后1个月的“超常收益”最高。如，对“预告2001年业绩增长”的公司，在“预告”发布1个月后的整体超常收益达到6%，但3个月后的超常收益只有5.14%。
　　3、对披露“年报业绩增长”的公司的认同度，高于披露“中报业绩增长”的公司，预计与中报不经审计有一定关系。
　　4、大盘上涨期间预告“业绩增长”的公司，所具有的超常收益相对较高。
　　　　三、盈余增长预告后股价高低点的时间特征把握
　　　　（一）中期投资点与风险点的分布
　　发布“盈余增长预告”的公司，在预告后1个月（中期）的股价走势明显强于大盘，但是何处是低点与高点，其可能的超常收益范围大致是多少，则是根据公开信息选择投资时机的重要依据。
　　对“盈余增长预告”后股价走势中的高低点分布特征分析，可以发现：
　　1、大部分公司的高点出现在“预告”之后的19-20个交易日，其中有42%的公司在这两日出现高点。但是，应注意的是此类公司中有近一半公司的预告时间在2002年1-2月，此时上证指数相对处于低位。
　　2、大部分公司在“预告”日后数日出现低点，其中有30.49%的公司低点出现在公告当日，21.95%的公司低点出现在公告次日。但是，公司基本面的改善，对中期股价走势仍有较明显的支持，因此其后的超常收益率有明显提高。这一结论与前文的“在预告发布后，距预告日越近，超常收益率越低”的结论基本吻合。
　　　　（二）长期投资点与风险点的分布
　　我们以预告日之后的3个月作为“长期”。
　　对“盈余增长预告”之后的长期高低点分布分析，大致可以总结出如下特征（详见表3）：
　　　　表3　盈余（2001年）增长预告后高低点出现时间与概率统计
预告日　该日出现　占预告业　同期平均　预告日 该日出现 占预告业
之后时　高点的公　绩增长公　超常收益　之后时 低点的公 绩增长公
间　　　司家数　　司总数之　率　　　　间　　 司家数　 司总数之
　　　　　　　　　比重　　　　　　　　　　　　　　　　比重
当日 　　2　　 　2.44%　　 　1.49% 　当日　　　23　　 　28.05%
第1周　　1　　 　1.22%　　 　1.47% 　第1周　 　25　　 　30.49%
第2周　　1　　 　1.22%　　 　-0.49%　第2周　 　17　　 　20.73%
第3周　　5　　 　6.10%　　 　7.51% 　第3周　 　4　　　　4.88%
第4周　　6　　 　7.32%　　 　9.63% 　第5周　 　1　　　　1.22%
第5周　　7　　 　8.54%　　 　14.39%　第6周　 　1　　　　1.22%
第6周　　14　　　17.07%　　　7.31% 　第8周　 　1　　　　1.22%
第7周　　6　　 　7.32%　　 　18.19%　第9周　 　1　　　　1.22%
第8周　　6　　 　7.32%　　 　14.98%　第10周　　1　　　　1.22%
第9周　　9　　 　10.98%　　　19.01%　第12周　　8　　　　9.76%
第10周 　4　　 　4.88%　　 　31.31%
第11周 　13　　　15.85%　　　15.38%
第12周 　8　　 　9.76%　　 　24.24%

　　
　　(1)距公告日越近，出现低点的概率越大，其超常收益率越小。特别是盈余预告后2周内，出现低点的概率最大。此判断与短期走势中的高低点分布特征基本一致。
　　(2)“盈余增长”预告后的第3周开始，出现高点的上市公司数明显增加，同期的平均超常收益率也明显提高。估计从此时开始，因“盈余增长预告”造成的股价“冲高回落”之后，开始走出低点。
　　　　四、盈余预增公司的差异分析是谋取超常收益的关键
　　从整体上看，投资于“盈余预增公司”可以取得超过大盘的收益率，但是各公司股价走势的分化相当严重，既有相当多的公司涨幅明显，也有部分公司出现下跌。其中，于2002年1月29日发布盈余大幅增长预告的深宝恒(000031)，其后60个交易日的涨幅达到58%以上，但浪潮软件(600756)在2002年1月22日发布盈余大幅增长预告后，股价很快见顶，投资该公司的超常收益率（60个交易日）为-24.12%（这种差异在图2、图3、图4、图5中也所有反映）。
　　附图
　　分析处于“股价涨幅、超常收益率”最低与最高“两极”的上市公司，可以发现以下几个共同特征：
　　　　（一）基本面改善带来的业绩增长，产生更高的超常收益
　　“主营业务明显改善、重大资产重组已经见效”等因素是公司基本面实质性转好的重要表现。如果公司的业绩增长能来源于此，则对取得超常收益会有直接支持，其中如粤华电、如意集团、江铃汽车等公司。但是，部分公司（如银基发展、金融街）的业绩增长与补贴收入增长密切相关，部分公司（如轻工机械）因为出售不良资产带来非经营性收益增加，并由此带来业绩大幅增长，但其“业绩增长预告”发布之后股价走势仍弱于大盘。
　　　　（二）预告前股价累计涨幅的差异影响后期的超常收益
　　信息不对称、不同投资者对非正式信息（或业绩增长前兆）的敏感程度或判断差异，仅有部分投资者能优先利用业绩预增信息，并造成预增信息发布前股价涨幅较大，但这会使“盈余增长预告后”的超常收益率明显下降。如宁波的韵升、江苏吴中、盐田港等公司在业绩增长预告前1个月分别上涨10.18%、-0.06%、4.16%，对应的超常收益率达到17.05%、16.42%、15.31%，这使得业绩预告之后的走势明显弱于大盘。但西安饮食、湖南投资、丽珠集团、中国高科等公司，在业绩增长预告前1个月内股价下跌24%-33%，较上证指数多跌去9%-16%，但业绩增长预告发布后的1个月内股价上升都在30%以上，其平均超常收益率也在20%以上。
　　　　（三）行业环境变化也影响后期超常收益
　　行业环境发生转变并预期能够持续好转，此时“业绩预计增长”将对公司股价产生较强支持。其中，一汽轿车在预告业绩将出现大幅增长后，其1个月与3个月的超常收益率分别达到6.35%与20.54%，其在第一季季报中披露的业绩增长原因是“如果第二季度轿车市场仍能保持良好的势头，预计公司本年中期利润水平较去年同期增长幅度可能达到50%以上”。从股价走势上看，投资者对一汽轿车业绩增长前提给予了肯定的回答。但中兴通讯在2002年1月24日发布利润增长将在50%以上预告（来源于第1季报），但全球通讯市场变化、通讯类上市公司股价下跌，其业绩增长预告并没有带给投资者的超常收益（在4月份其拟赴境外上市的消息尚未明朗，暂还未对股价走势产生明显影响）。
　　　　（四）后续“正面信息”披露对后期走势产生重要影响
　　前文分析已证实“业绩增长”能带来超常收益，我们将其定义为“正面信息”，这类信息还包括资产状况改善、相关公司或业务有明显进展等，其对股价也有或多或少的支持。在预告“业绩增长”之外，若能有其他方面的正面信息跟进，将有助于股价的进一步推高或保持稳定。其中，深宝恒就是一个例子，其在预告业绩增长之后，再“在土地拍卖中取得新的经营性资源”，后又有披露“凤凰卫视有限公司、中国新闻发展深圳公司有意受让第一大股东宝安区投资管理公司持有的本公司部分国有股，具体事宜正在洽谈中”。这些信息的持续披露，使其成为“2001年盈余预增”的中长期超常收益率最高的公司之一。
　　业绩增长预告可以带来超常收益，但谋得尽可能高的超常收益需要判断公司的差异性，并选择合适的介入时机（此时还要关注市场的整体走势，在阶段性上升市道可能获得更高的超常收益率），以充分利用公开信息来优化投资行为。
　　　　表4